建立中国特色社会保险基金投资运营制度

应深入研究解决的若干重点难点问题

内容摘要

本文根据中国国情、社会保险基金性质、《社会保险法》和党的十八大要求，提出加快建立中国特色社会保险基金投资运营制度应坚持试点先行的基本原则，设计了有条件的地区投资先行、城乡居民养老保险基金投资先行、实体经济投资先行、新能源产业投资先行、新能源资源最丰富的西藏投资先行的投资路线图。同时，阐述了中国特色社会保险基金投资运营制度，应明确基金的法律地位，确定有中国特色的基金投资管理主体；提高基金管理层次，建立有中国特色的基金投资管理体制；提出应制定有中国特色的基金投资运营办法，制定有中国特色的分类投资政策体系，制定有中国特色的由商业银行向社会养老保险基金定向发行特种产品的投资政策，制定向社会保险个人帐户基金发行特别国债的稳健投资政策等建议。

【关键词】中国特色  社会保险基金  投资运营制度 投资路线图  投资政策

社会养老保险制度实现全覆盖后，标志着社会养老保险工作进入了一个全新阶段。在这个新的阶段，社会养老保险工作应以敢为天下先的政治勇气和智慧，深入研究解决以下两大重点难点问题：一是通过制度的革命性变革，建立全国统一、城乡统一的中国特色新型养老保险制度；二是通过建立中国特色社会保险基金投资运营制度，确保实现基金的安全与保值增值。

建立社保基金投资运营制度，是贯彻落实《社会保险法》规定和十八大精神的根本要求，也是事关亿万群众切身利益，涉及面广，政策性和专业性很强的战略性问题。

本文根据中国国情和社会保险基金的性质，就建立中国特色社会保险基金投资运营制度亟待研究解决的若干热点重点难点问题谈点初步认识，以供政府和社会各界探讨。

一、提高认识，加快建立中国特色社会保险基金投资运营制度

党的十八大报告首次明确提出“建立社会保险基金投资运营制度，确保基金安全和保值增值”后，加快建立中国特色社会保障基金投资运营制度日益成为共识。共识得以迅速形成，以下因素使建立中国特色社会保障基金投资运营制度日益急迫：

一是基金保值增值压力越来越大。随着五项社会保险收支规模的逐年扩大，社保基金累计结存总量也日渐庞大。八成社保基金存银行的现状难以抵抗资金的隐性缩水，如何保值增值成为一件迫在眉睫的事情。人社部2013年6月18日公布的全国社会保险情况显示，2012年末，全国城镇职工基本养老保险、居民社会养老保险、职工基本医疗保险、居民基本医疗保险、工伤保险、失业保险及生育保险基金资产总额39835亿元。其中，各级政府财政专户存款33401亿元，占到五项社会保险资金总额的八成以上。此外，各级社会保险经办机构支出户2100.5亿元，暂付款2098.3亿元，债券投资259.2亿元，委托运营918亿元，协议存款1058亿元。人社部公布的2012年社会保险情况显示，去年末基金累计结存23941亿元，比上年增加4445亿元。根据人社部的数据，今年第一季度当期结余1334.4亿元，加上2012年的累计结存，目前全国社会保险结余已超过2.5万亿元 。面对如此庞大快速积累的基金，到目前为止，国家却还没有出台养老金投资运营的整体办法，社会保险基金投资运营制度的内涵和外延如何界定也少有人研究。目前还是执行上世纪八十年代的投资运营政策，即养老金用于银行存款、购买国债。在物价不断上涨和高位运行的情况下，实际收益率远低于CPI的涨幅，资金面临持续贬值缩水的风险。

　　二是某些地方出现的投资冲动越来越大。此前的地方养老金管理体制比较严格，主要原因：一是某些地方政府自行投资曾出现问题，二是以前的基金积累较少，保值增值压力不大。现在地方养老金积累越来越多，很多地方政府觉得资金应该更多地支持地方建设，出现了新的投资冲动。 当前中国养老金投资运营面临的首要问题是投资运营制度不明确、政策不配套，国家没有出台养老金投资运营的整体办法，各地只能根据现行社会保险资金管理条例，将结存的资金买国债或是存银行。实际中，国债已经买得很少，很多地区都是存活期存款，实际收益率远远低于银行存款和CPI。当前由于养老金的投资缺乏统一的制度安排，养老基金很难买到国债，一些地方甚至需要地方领导动用人脉才能买到政府债券产品。2011年，国家审计署曾对社保基金开展为期半年的审计。审计结果显示，2011年，城镇职工基本养老保险基金结余中，活期存款占到31.37%，定期存款占到63.65%。全国新农保、城居保、城乡居保三项社会养老保险基金收入中，活期存款占到55.23%、定期存款占到42.00%。

    虽然目前养老金根本性的制度改革尚未启动，但企业年金市场的建立，个人账户做实资金和广东省1000亿结存资金委托全国社保基金理事会运营，已经迈出了养老金市场化运营探索的步伐。浙江、江苏、山东等养老金结余较多省份均要求跟随广东的步伐，将养老金部分结余交由全国社保基金理事会来进行市场化运营。

三是历史缺口越来越大。传统的劳动保障制度转变为社会保险以后，本身就带了缺口，因为老人老办法，只能进行空账运转。随着离退休职工增加，历史上形成的养老金缺口必然越来越大。

四是财政补贴压力越来越大。近十年来，基本养老保险的财政补贴已经超过了一万亿。年补贴额度已经由原来每年100多亿增加到2012年的2648亿。随着经济发展速度的下降，财政补贴能力必然下降。按照我国现行管理体制，男职工年满60周岁、女干部年满55周岁、女职工年满50周岁即可办理退休手续。这项退休政策制定时，全国人口平均寿命50岁，而目前，全国人口平均寿命已经超过75岁。全国老龄工作委员会办公室公布的数字显示，到2020年，老年人口将达到2.48亿人，老龄化水平将达到17.17%。其中，80岁及以上老年人口将达到3067万人，占老年人口的12.37%。这意味着财政补贴压力越来越大。

五是缴费能力越来越小。根据统计，中国五项社会保险法定缴费之和大约占工资水平的百分之四十左右，有的地区甚至达到百分之六十多。中国的社保缴费率是全球181个国家中排名第一，约为金砖四国其他三国平均水平的两倍，是北欧五国的三倍。以上海为例，一份工作如果有一万元的税前工资，严格按照五险一金的法定社保标准，企业缴纳工资的百分之四十四，也就是4400元。个人的18%，也就是1800元，加起来达到62%。其中，养老金占了近一半，达到30%，也就是3000元。对于中国民众背负着如此高的缴费水平，必然影响企业、地区和国家的竞争力。随着人口红利逐步消失，个人、企业、国家社会保障高投入、迅速积累基金的黄金时期将很快过去。

六是养老金替代率越来越低。国际劳工组织制定《社会保障最低标准公约》，提出养老金替代率，也就是退休工资占收入比的最低目标为55%。据中国社科院世界社保研究中心发布的《中国养老金发展报告2012》对城镇基本养老保险替代率进行测算，数据显示，养老金替代率由2002年的72.9%下降到2005年的57.7%，此后一直呈下降趋势。到2011年，这一数字更是降至50.3%。按照人社部专家咨询委员会专家、中央财经大学社保系主任褚福灵测算，2011年我国企业养老金替代率仅为42.9%，低于国际警戒线。虽然从2005年开始，我国连续上调城镇职工基本养老金10%，但直到今天，依旧没有扭转养老金替代率下降的趋势。目前，我国城镇职工的总体缴费率位居世界前列，但对应产生的替代率却相对较低，除了包括制度运行中存在的逃漏费、费基不实、提前退休等现象，一个重要的原因在于职工个人缴费的回报率过低，尤其是个人账户的投资回报过低，已严重影响到养老金的整体替代率水平。

随着我国养老金占工资比重逐年下降，社保制度主要目标之一的“保基本”正在弱化，亟需对社保制度作出整体改革，特别是需要在基金投资方面获得突破性进展。按照今年离退休职工约6500万人、基金规模可能达到5万亿元计算，如果基金投资收益率每年提高1%，收益可达500亿元，每人每年可增加770元养老金。完全有可能扭转养老金替代率下降的趋势。养老金替代率不仅关系到退休人员的切身利益，且同整个基本养老保险制度的运行密切相关。作为整个养老保险制度体系的关键点，替代率水平是否合理，反映的是整个制度的安排和政策取向。

七是舆论压力越来越大。在中国，社会养老保险一直以来被看作是退休后收入的最主要支柱。但是养老金缺口，基金缩水以及延迟退休等等一系列的词汇，频繁的出现在媒体上，让中国民众不禁日益担心，我退休后还能领到养老金吗?中国社科院世界社保研究中心主任郑秉文，把2001年到2011年间的养老金收益率和通货膨胀率进行了比对计算，得出了每一年养老金缩水的金额。按照郑秉文的计算，在以银行存款为主的投资体制下，中国养老保险机制获得的年均收益率不到2%，但在过去的11年间年均通货膨胀率高达2.47%，以此推算，养老保险基金的损失约为6000亿元，也就是说每天一睁眼，我们的养老金就在贬值。　中国养老保险基金“隐形缩水”的现状不仅受到普通民众的关注，政府部门的监管者同样深感忧心，养老金投资运营制度的完善、体制的改革显得尤为迫切。

八是国际经验教训的影响越来越明显。发达国家养老金制度不仅影响其经济发展和社会稳定，而且影响其政权稳定和发生政治危机的经验教训已经越来越深入人心。欧洲不断有国家出台延迟退休、降低待遇等养老金改革政策。英国要求养老保险要交满39年，英国现在退休年龄在欧洲也比较高，达到67岁退休，而且到2020年还要提高到68岁。2010年，法国提高退休年龄，曾经引发全国大罢工，抗议政府提高退休年龄，法国延迟退休的原因是为了增加劳动力供给、提高劳动参与率。西班牙政府2011年与工会组织达成协议，决定把大多数人的法定退休年龄由65岁推迟至67岁，以削减财政赤字。欧盟国家在金融危机、经济危机、债务危机中，几乎所有的政权都发生了更迭。日本政权更迭更为频繁，有国民甚至讽刺说日本每个人都有当首相的机会。

九是制度的可持续性会受到越来越大的挑战。一旦越过基金收支平衡点，职工如果本身交的多，享受的少，依靠大数法则建立的养老保险制度的可持续性就会受到越来越大的挑战。

十是建立社会保险基金投资运营制度越来越符合盘活存量资产的政策取向。社会保险基金总量今年可能达到或者超过5万亿，而且今后若干年的增量可能超过1万亿元。因此，社会保险基金才是我国最大的存量资产。加快建立社会保险基金投资运营制度，不仅可以盘活巨大的社会保险基金，提高参保人的保障水平，而且可以极大地促进经济社会的发展与进步。

二、建立中国特色社会保险基金投资运营制度应坚持试点先行

    人社部基金监督司司长陈良2013年6月24日在“拉美养老金改革对中国养老保险基金投资体制改革的启示”国际研讨会上表示，我国制定养老金投资运营办法需要有关方面统筹研究，形成统一的制度安排。养老金投资运营首先要有制度保障，需要加强金融市场等配套建设，并从制度上明确政府应承担的职责。我国应该根据养老金制度设立的要求，建立适合国情的投资运营制度。然而，社会各界一直期待的养老金投资运营整体办法迟迟没有出台。陈良在会后对媒体表示，新养老金投资办法要由中央来做决定，没有最后确定就等于没有方案。近期社保系列改革方案的制定，都会涉及养老金投资运营办法的改革。

    换言之，社会保险基金投资运营制度一直处于坐而论道的状态。就在业内疾呼“社会保险基金市场化投资”的时候，早被望眼欲穿的投资新思路和制度却难以成形。社会保险基金投资运营制度长期难以确立，显然是思路存在明显偏差的必然结果，应该进行全面深刻的反思。

目前，我国积累的社会保险基金已经突破了4万亿，今后几年新增基金规模可能超过万亿。显然，我国如此规模的社会保障基金投资运营制度的建立，涉及的是亿万人民的重大民生政策和影响深远的重大经济政策。显然，这样的大政策，仅仅靠坐而论道是不可能统一思想认识的，也不可能靠一个政策或办法而毕其功于一役的，一个药方可能难以管全国。

    这样的大政策，必须坚持试点先行的原则。即使出台社会保险基金投资运营管理办法，也应首先是试点办法。试点先行，是我国改革开放的成功经验，也是社会保险基金投资运营制度建设必须坚持的基本原则，甚至是首要原则。这是因为：

　　一是投资原则的确立需要试点。养老金投资运营的首要原则是安全，即在任何情况下都做到本金不损失；其次是专家理财，确保收益；再次是规范运营行为，防范道德风险；还需要进行有效监管，发挥政府的调控作用。是否需要投资于国际市场，何时可投资于国际市场，更需要试点。

二是统一思想需要试点。为了保证社保基金投资运营的顺利实施，需要加强宣传教育，取得社会公众的理解和支持。目前有的人存在误解，认为养老金入市就是全面进入股市。有人认为，养老金应该首先投资于实体经济。的确，实体经济面临重大发展机会。但是，实体经济的内涵和外延均很丰富、很大，首先投资于什么产业、什么项目？如果政府不把准备制定和实行的方案交给公众去了解和参与，疑虑和误解就难以消除。

三是投资渠道的确立需要试点。人社部正在酝酿的养老金多元化的投资渠道主要包括四个方面：一是国家发行高于银行存款利率的特定国债；二是国家在安排能源、交通等大型项目时优先安排一定的养老基金参与其中；三是继续坚持一定比例的养老保险基金存银行和买国债的基础上，允许其投资于有良好流动性的金融工具；四是在国有重点企业改制上市中，允许养老金以战略投资者身份参股。这四个渠道都需要政府进行系统性的配套改革，更需要通过试点逐步形成共识。

　　四是养老金投资运营体制的确立需要试点。结合中国的具体国情，如何建立中国特色的养老金投资模式和投资体制，需要在确保基金安全的前提下进行试点。中国是个大国，社会保险基金规模巨大，而各地差异性较大，企业规模普遍偏小，一个机构、一个公司显然容易形成垄断，失去必要的竞争必然降低投资效率和收益率，甚至还可能产生“国进民退”、腐败等一系列问题。实行差异性管理，各地的政策、资源、人才、管理能力的差异也需要有先有后。

    五是投资突破口的选择需要试点。养老金投资运营方案虽然有待中央定夺，人社部相关部门也正在对这项改革进行制度设计，积极听取各方面的意见，进行深入研究和论证。但是，如果没有经过试点，改革突破口的选择和实施也难以达成共识。特别是社会保险基金体量很大，什么产业、什么项目具有足够的容纳能力和长期稳定可靠无风险的回报，既需要战略眼光和科学论证，更需要通过试点用事实和数据说话。

中国特色养老金投资运营制度绝非全部投入实体经济或者股市的制度。中国特色养老金投资运营制度的建立，既应该广泛听取多方面专家学者和群众的意见，政府也应该承担必要的责任，对其进行全面的解读，让民众能够了解改革的必要性并且明白所能得到的实惠，以消除对改革的误解，更应该通过试点，加快共识的形成。

三、虚拟经济不应成为社会保险基金投资的主要方向和重点

以资本市场为重点的虚拟经济只是养老金等社会保险基金投资的一个可能的组合，现阶段绝对不应该成为其投资的方向或者重点。社会保险基金的保值增值，人社部一直强调要以安全为第一，资金的安全是第一位的。这应该成为社会各界共识的主要原因在于：

一是共识正在加速形成。关于社会保险基金保值增值问题社会议论争议较多。对于社会保险基金如何保值增值，投资哪里，各方站在各自立场“说事”。一般民众认为，无论是百姓养命钱的养老金，还是救命钱的医保资金，是一项赢起赚起、而无论如何都输不起赔不起的资金，最好投资于固定收益较高的产品，以规避风险，保证安全，实现增值保值。而券商、资本市场从业者以及全国社会保障基金理事会人士认为，大胆借鉴美国经验，将养老金投入到A股市场赚取高回报。不但拿美国401k等所谓的国际惯例说事，而且，拿存到银行跑不过通胀率，相对缩水严重为理由。大力倡导通过投资股市，实现保值增值，从而使其成为补充我国养老金缺口的一项重要力量。我们不能不看到，上述人士中的确有部分人，照搬国外经验，要么是在有意混淆视听，误导社会舆论，对政策的制定和实施产生消极影响，要么是不了解世情、国情，对我国发展实体经济的紧迫性缺乏足够的了解，或是缺乏治学的严谨。

确实，随着我国人口老龄化加剧，养老金缺口越来越大，弥补养老金缺口显得越来越迫切。这其中运营投资管理好现有存量养老金，使其保值增值是重要渠道。笔者认为，无论保值增值多么迫切，都不能忽视养老金投资的绝对安全性。养老金赢起赔不起的性质决定了其投资方向决不能是交易性强、风险大的金融产品，而应该是风险低甚至为零、具有较高固定收益的金融产品。这就是本世纪初期，朱镕基总理严肃指出“社会保险资金只能投资于国债和银行存款，而不能投资于股市。股市里回报高、风险也大，稍有不慎就血本无归”的原因。

二是国内外投资收益率普遍偏低。目前，对养老金投资争议焦点是，养老金是否能够入市，主要是股市。习惯性拿美国养老金大部分入市投资的例子来说明中国也应该入市。但必须看到，美国股市法制化健全、市场化程度高、阳光干净。是中国股市无论如何都不可比拟的。即便是在完全市场化的发达国家，笔者研究过包括美国、新加坡在内的13个国家，在经济发展的黄金年代，其股市投资收益率均没有超过银行存款，最高的美国也只达到2.5%。金融危机以来，其投资收益率将更低、甚至是负收益率。发达国家已经大幅度降低了投资股市的比重，提升了投资实体经济、特别是投资基础设施的比重。

目前中国A股的一个显著特点是圈钱市、过度投机炒作市、完全被操控操纵的市场，因而是一个风险巨大的市场。而且这种风险没有预期预测，完全不可琢磨，最大的不确定性就在中国A股，一切经济规律、市场规律和经济学理论在中国A股面前都完全失效和苍白无力。养老金进入这样的股市，将成为圈钱者的美食，操控操纵者的猎物。目前中国A股不具备养老金入市的制度环境。

百姓最为担忧的是养老金进入股市不仅赚不到钱，而且成为少部分人借机黑幕操纵、大肆谋取非法利益的途径，甚至被黑心们蚕食鲸吞。另一个说法是拿社保基金理事会这两年运营的社保基金收益率在百分之七八左右说事。但需要明白的是，其投资股市的收益率除个别年份，总体收益率非常低，大部分年份收益率不及存银行，甚至回报率是负的。其收益是在国家政策高度倾斜的条件下取得的事实，则避重就轻。

如果我国股市是一个阳光干净、没有黑幕操纵的市场，那么，养老金完全可以投资于类似四家大型银行的股票。即使不赚取股票涨跌的差价，只享受年终分红也比存银行收益要高，比如：2012年工农中建四大行分红后，折合年化收益率都在5%以上。

三是我国股市收益率已经进入下降通道。从股市看，我国经济高速发展的黄金时期已经过去。中国在改革开放以后，取得了平均每年9.8%的高速增长。增长潜力的逐步释放，股市的市盈率的逐年提高，意味着如果现在基金大规模入市可能会买在半山腰。日本等发达国家社会保险基金投资的经验教训值得借鉴。根据全国社会保障基金理事会近年的年度报告，其2008-2011年的收益率为-6.79%、16.12%、4.23%、0.84％，收益率整体已经呈现下降态势。2008-2011年交易类资产公允价值变动收益，除2009年社保基金交易类投资获利以外，2008、2010、2011年均亏损。4年年均亏损掉近167亿元。2008-2011年的年平均总投资收益率还未超过年平均通货膨胀率。由此可见，目前我国资本市场仍存在着无法迅速解决的制度性缺陷，缺少有效的投资风险预警机制。若未来将社会保险基金的重点投资到股票证券市场的虚拟经济中，必然存在难以估量的投资风险，其后果可能会影响国民的福利的。从宏观经济发展趋势看，中国未来几十年发展过程中面临的几大棘手问题也可能影响社会保险基金的投资收益。首先是人口结构迅速老化。在接下来的20至30年中，中国人口将迅速老化，和今天的日本、欧洲面临同样的问题，也就是劳动人口数目的不断下降决定了经济发展速度必然放缓，投资总体收益率可能进入下降通道。其次，各行业发展趋于饱和，全球需求继续趋于疲软，劳资红利的渐渐消失， 环境问题以及人民币的实际升值都将使目前为止严重依赖出口的中国经济失去前进的动力，进而制约投资总体收益率的上升。再次，中国未来的投资活动将更加注重投资回报。对大型资产投资热情的降温也将放缓经济增速，导致投资收益率的下降。

总之，养老保险等社会保险基金的安全和保值增值有多种渠道。一些有固定收益的理财产品、一部分期限较长的国债产品，部分实业投资项目，回报率都不低，完全可以跑赢通胀率，并且稳定性、安全性完全有保障。大可不必过分追求和强调入市特别是进入风险很高的股市。

从国家战略成面看，社会保险资金的投资运营始终“坚持资金安全是第一位”的原则，不仅只是简单的基金层面的安全和保值增值，而应将其置于国家经济安全、国家经济结构的战略性调整升级、国家的长治久安的大背景下，以促进实体经济发展为目标，进行产业、项目的选择与确定，成为与国家经济安全紧密相联的亟待研究解决的重大战略性课题。

四、实体经济应成为社会保险基金投资的主要方向和重点

严格地说，我国社会保险基金的投资方向是由社会保险基金的性质和中国国情决定的。现阶段，我国社保基金投资方向的选择上应该遵守以下六个原则：

第一，安全性原则，这是首要原则。高收益与高风险相对应，低收益与低风险相对应。而安全性是养老基金投资的首要原则，这是不能争议的，所以养老基金投资于股票应当慎之又慎。

第二，长期收益原则。即注重长期投资，不宜进行短期的、波动较大、风险较大的投资，这也有利于证券投资市场的稳定与发展，有利于长期资本的形成，有利于改善金融结构。

第三，多样化原则。即应当在多个领域投资，而不是孤注一掷。可投资的主要领域有实体经济、股票、债券、基金、房地产、货币市场等。

第四，实体经济投资为主原则。社保基金是人民的“养命钱”，更应提倡投资的社会责任和社会效应，投资方向应以基础产业和公共产业为主，不应以取得短线差价为主要盈利模式，更不应当成为操纵市场的力量。由于我国依然处于工业化中期阶段，为大力发展实体经济，增加和创造就业，或许投资实体经济相关产业是当前最适合开展的投资形式之一。

第五，直接投资为主原则。国内外投资经验表明，直接投资具备高收益和回报稳定的特点，投资收益率十分可观，投资比例呈逐年增加的趋势。但从国内外直接投资的比例看，中国社保资金用于直接投资的比例显著低于国外，直接投资还存在很大空间。

第六，确保发放原则。确保养老金的发放决定了社会保险基金投资必须保持一定的流动性，避免由于流动性不足给投资造成的风险。保持流动性就是要求资金的使用能够有一定的灵活性，投资期限不宜过长，以平衡资金流动与盈利的关系。由于社保基金实业投资追求中长期的收益，投资大且回收期较长，无疑会存在一定的流动性风险。而新能源项目一旦竣工，将会具有稳定的收益，社保基金对其投资的流动性风险将主要体现在收支失衡时的资金变现问题，因此需要科学设定投资量占总额的比重。

上述投资原则决定我国社会保险基金应以投资实体经济为主，包括农业、工业、商业、建筑业和运输业等产业部门。由于实体经济涵盖太过广泛，故笔者仅讨论最适合社会保险基金投资的基础设施，特别是投资新能源产业。

投资实体经济也是发达国家保险资金直接投资的一个主要渠道。但由于各国经济环境、法律环境、社会环境的不同以及各国保险业的发展的背景差异，各国保险资金的投资分布也不尽相同。有些国家倾向于甚至强迫社保基金投资于基础设施建等公共投资类项目，以改进医院、住房、高速公路及其他福利设施，实现取之于民、造福于民。Mitchell、Hsin(1994)指出在美国，联邦和地方的公共养老金通常必须将部分资产投资于各种专门的项目，以创造更多就业机会和增加政府的税收收入，因此基金的总体收益率通常低于其他基金的回报。

在我国处于工业化中期阶段，急需改善和改革社保基金的管理体制，既能够增强社保基金的收益性，又能够满足国民经济建设和发展的需求，实现双赢。一些大中型的、可靠的、收益比较好的项目，应该让养老金在其中发挥长期投资性的作用。

脱离实体经济，虚拟经济会成为无源之水，无本之木。可以说实体经济是国民经济中的中流砥柱，也是经济健康平稳发展的重要保障。而虚拟经济的发展，必须以夯实的实体经济基础为依托，才能良性发展。实体经济也是一国经济的核心内容，实体经济增长则是稳增长的突破点。我国经济今后能否稳步增长，关键点就在于高技术产业、能源产业等能否正常增长。当前我国制造业属于大而不强，核心技术由国外掌控，基本处在利益链条中的低端。能源供给体系同样大而脆弱，石油、铁矿石对外依存度高，煤炭已成为净进口国，电力供应缺口逐步拉大等等。显然，解决这些问题需要巨额投资，而投资扩张势必拉动整体经济增长。构建基于服务实体经济，安全、有序和稳定是社会保险基金投资最核心的底线。

2011年12月中央经济工作会议就发展实体经济指出：面对复杂多变的国际政治经济环境和国内经济运行新情况新变化，必须牢牢把握扩大内需这一战略基点和发展实体经济这一坚实基础。把握“稳中求进”总基调，发展壮大实体经济，提升经济发展质量和效益，强壮经济发展的根基，实现经济平稳较快发展、物价总水平基本稳定和社会和谐稳定等一系列经济社会发展目标。不断满足人们日益增长的物质文化需求，推动实体经济稳健发展对提供就业岗位、缩小收入差距、保障和改善民生，不断提高我国国际竞争力。

中国社会老龄化问题日益严重，也就意味着对未来社保基金的可持续发展提出了更高的要求。在基金投资实业的问题上，不仅重视投资的社会责任和投资长期性等原则，同时也要保证基金的经济效益原则。这样才能真正做到造福于民，在进入老龄化社会后，面对未知的风险和压力仍能持续正常运转。

发展实体经济需要加快资本形成。我国实体经济发展的一个重要特点是负债率高、人均投资额低。而社会保险基金本身是资本市场中的一种重要形态，具有很强的稳定性，同时也能创造长期的投资来源。若未来政府能将上万亿的社会保险基金部分投资于新能源产业，把过去的储蓄转变为未来的长期资本，不仅能获得较高的回报率，还能有效弥补创新性项目发展对资金缺口的需求。

需要注意的是，社保基金如果采用直接投资的方式来投资实业项目，其优点是产权明晰（100%拥有）和某种程度上收益最大化，然而缺点必然是需要独立面对所有的风险，投资负担更重，资金回收期更长等问题。此外，还包括进入行业时缺少专业化的管理手段和市场化的运营方式，以致管理“缺位”，效率低下。

五、实体经济应以投资新能源产业为主

通过将投资虚拟经济和实体经济项目的比较分析，笔者认为，新能源完全有可能成为最具特色和优势的战略性新兴产业，故理应成为社保基金投资渠道拓展的方向和重点。

目前只有将我国巨额的社会保险基金选择具有相当容量的新能源产业和项目进行投资，才能实现基金的保值增值。从我国经济社会发展阶段看，社会保障基金最佳的投资方向是新能源产业，特别是建设大型、特大型光伏电站。

由于我国当前正处于经济快速发展的黄金时期，社会保险基金只有对具备快速增长能力和拥有美好发展前景的产业方向进行投资，基金积聚资本速度才会较快，才会成为长期安全稳定的投资方式。

新能源产业效益较高，发展稳定且潜力巨大，能形成新的经济增长点，技术含量较高，而且是社会效益明显，在体现社会保险基金收益性原则的同时，又具有较强的社会性。

新能源项目投资需求大，收益长期稳定，社会效益高，风险小的特点，没有暴利的可能，也不必担心血本无归，偿本付息一般只是时问问题，这显然符合社会保险基金需要的投资特征。同时新能源行业风险小，建设周期长，也正需要有像社保基金这样的长期资金支持。由于社会对能源的需求通常是持久而又稳定增长的，这就对资金回收和盈利的长期稳定给予了很大程度的保证。但由于投资实业的风险毕竟大于存入银行和购买债券，所以这部分投资在社保基金中的比例也需加以控制。

西藏是我国太阳能、水资源、地热资源、风能资源四大新能源最富集的地区，具有发展新能源产业得天独厚的资源优势和潜力，新能源完全有可能发展成为世界上最具特色和优势的战略性新兴产业。如果将庞大的社保基金投资在“刀刃上”，既能实现基金保值增值的目的，又能推动西部地区新型产业经济发展，促进西部地区就业；依靠战略性新兴产业，科技进步的带动，不断增强我国经济长期发展后劲；加快形成新的经济发展方式，扩大内需特别是对光伏产业的需求，利用制造业大国的优势，积极发展成为产“能”强国，不断为社会创造财富，

新能源项目建设时间跨度长、资金需求量大，无论是国家财政还是民间资本都会有较大的资金压力。利用社会保险基金，投资于周期长、规模大、收益稳定的大型、特大型光伏电站项目，建设光电三峡群，可以快速将西藏打造成我国的新能源基地，促进我国的能源安全和能源独立。

按照风光水互补的思路在西藏建设大型超大型光伏电站，可以通过建设抽水蓄能电站将不稳定的风电、光电转化为稳定优质的水电，解决平稳并网难题，成功研发的气凝胶（美国《科学》杂志认为是一种可以改变世界的纳米级新材料）新型太阳能电池可以解决低成本平价上网难题。因此，在新能源资源最富集的西藏大规模建设光伏电站，确保基金的保值增值和我国的能源安全，在政治上、经济上、技术上是完全可行的。而且，上述设想符合盘活存量资金、发展实体经济和战略性新兴产业等政策取向。

六、城乡居民养老保险基金投资应先行试点

城乡居民养老保险基金的投资运营和保值增值应先行先试。不有效解决基金的保值增值问题，城乡居民养老保险制度的建立就是一个半截子工程。

到2013年底，中国城乡居民参保人数预计可达4.9亿多，新农保基金积累预计可能达到3500亿，并将以每年超过1000亿元的速度快速增长。新型农村和城镇居民社会养老保险基金均由基础养老金和个人帐户养老金两部分组成。

从资金性质看，城乡居民社会保险个人账户基金是完全积累的实账基金。新型农村和城镇居民社会养老保险的设计理念虽然是社会保险和财政一起供养，但仍属缴费确定型制度模式，个人账户的资金如果不进行投资，就变成了储蓄，可能面临“收不抵支”，还会改变制度模式的性质。对城乡居民这一最大低收入群体积累的基金，政府更有义务率先承担起基金保值增值的责任。

从资金类型看，城乡居民完全积累式的个人账户资金距离完全支取均有一定的时间，完全可以先行开始投资试点。城乡居民一般要经历短则15年、长则30余年的缴费期，每年都有近5亿城乡居民缴费，基金规模会越来越大，不进行有效投资贬值损失必然愈发严重。

城乡居民养老保险基金投资运营可分阶段制定以下试点政策：

一是在社会保险基金投资运营制度建立前，可出台新农保个人账户最低收益率保证政策，使个人账户记账率高于银行同期一年期存款不低于一个百分点，确保不贬值。

二是在社会保险基金投资运营制度建立后，可制定特殊的投资政策，发行国家特种国债，定向优先投资新能源产业，选择在西藏等资源条件丰富的地区，大规模建设光伏电站等项目，保证投资收益，维持养老保障制度的可持续发展。  

三是如果个人账户养老金在没有达到投资收益目标，或投资收益率低于规定最低收益率时由财政补足，确保对参保农民的吸引力。

七、社会保险基金投资运营先行试点路线图

由于受到国际经济形势不景气和中国转变经济增长方式和经济结构调整的影响，中国经济增长状况发生重大变化，持续30多年的高速增长期基本结束，趋势性的拐点已经出现。随着近年来经济增速逐步放缓，经济正在从过去高速增长转入中速增长阶段，甚至可能进入中低速增长阶段。新的经济形势决定了我国必须加快将社会保险基金投资运营制度的建设提升到国家的战略层面，尽快制定基金投资运营先行试点的路线图。

根据国家审计署2012年第34号公告《全国社会保障资金审计结果》，社会保险基金30303.72亿元结余中，除人民银行、农业发展银行和中央财政专户管理的71.83亿元外，省本级、市本级和县级结存分别占38.08%、35.61%和26.31%；东部、中部、西部结存分别占56.78%、21.54%和21.68%。从社会保险基金结余形态分布看，活期存款、定期存款和其他形式分别占38.44%、58.01%和3.55%。

根据社会保险基金的结构、性质、中国国情和上述分析，社会保险基金投资运营的路线图可概括为“五个先行”：一是坚持有条件的地区先行，基金积累多的地区应该先行。二是坚持实账积累型基金投资先行，新农保和城镇居民养老保险基金投资运营应该先行。三是坚持投资实体经济先行；四是投资新能源先行。五是新能源资源丰富的地区先行，西藏地区应该先行。

八、中国特色社会保险基金投资运营制度的主要内涵

（一）明确基金的法律地位，确定有中国特色的基金投资管理主体

中国社会养老保险基金不是国有资产，也不是财政拨款，而是最终要归还给公众的养老钱，基金的权益最终属于参保人。因此，一定要根据中国社会养老保险基金的性质，明确责任主体，在管理体制和管理方式上区别于国有资产和财政资金，并借鉴美国、日本等国的经验，将中国社会养老保险基金的投资管理，逐步从财政部门转移到代表参保人利益的人力资源和社会保障部门主管，建立相对独立的机构承担社会保险基金投资管理和保值增值的责任，而不是简单地设立社会保险基金财政专户，只允许实行存银行买国债的投资政策，也不宜全部委托给社会保障基金理事会进行投资。

（二）提高基金管理层次，建立有中国特色的基金投资管理体制

目前，不仅不同险种的基金分散管理，而且绝大部分基金的投资、管理、运营集中在一般不具备相应基金管理人才、技术和资本市场投资主体资格的市、区、县一级。市、区、县级管理社保基金存在着管理手段缺乏、规模不经济、易于受到当地行政干涉，难以防止基金挪用等弊端，基金管理运营效率普遍偏低、风险较大。

从发展趋势看，市、区、县级管理社保基金也难以获得资本市场的投资主体资格，难以形成适应市场经济要求的基金投资管理的治理结构和风险控制机制。因此，应积极探索基金省、市、县分层管理办法，可在不改变基金统筹单位的情况下，提高基金管理层次，逐步建立和完善以省为主、以部为辅的基金投资管理体制，建立省、部两级基金投资管理委员会和隶属于国务院的社会保险基金投资公司，专门负责社会保险基金投资营运和投资的监督管理，完善基金治理结构。

（三）加强制度建设，制定有中国特色的基金投资运营办法

一要分别制定统一规范的《社会保险基金投资运营办法》和《社会保险基金监督管理办法》，将社会养老保险基金预算、征收、支付、管理、监督与基金投资运营分别管理，切实规范业务流程，加强内部管理。

二是加强基金的账户管理。基金要全部进入社会保险经办机构在国家控股的商业银行开设的“社会养老保险基金专户”。社保基金要实行第三方托管，统一由人力资源和社会保障部认定的国家控股的商业银行作为社保基金的托管人。

三是加强对各级社会保险基金的监督，充分有效地对基金管理各项工作实施全过程监督，确保基金安全。

四是建立信息披露制度和监督管理报告制度，定期公布基金投资管理、投资组合和投资收益等有关情况。

五是加强对社会保险基金的外部审计。可借鉴日本和美国公共养老基金投资监督管理经验，聘请外部会计事务所进行审计。中国社会保险基金投资运营虽有多个部门参与管理监管，也取得了一定成效，但由于各级政府审计部门不可能把所有力量都投到社会保险基金投资运营方面，依然出现基金挪用等方面的问题。目前即使出现问题，也难以对这些部门本身进行处罚。聘请外部审计机构，由于他们要承担连带责任，则可能达到加强基金投资运营的管理监督的目的。

（四）按基金性质和承担风险能力的大小，制定有中国特色的分类投资政策体系

一是在普通国债规模和普通国债市场有限的条件下，明确政府在社会保险基金投资运营中应发挥基础作用，应承担起社会保险基金保值增值的主要责任，制定向社会保险基金定向发行特种国债和社会保险基金主要投资特种国债的政策。即不允许社会统筹帐户和个人账户基金在证券市场投资，而是允许主要投资特种国债或普通国债等低风险产品。特种国债主要投资于实体经济和新能源产业。

二是借鉴美国、英国、新加坡等国公共养老基金投资管理的成功经验，明确市场在社会保险基金投资运营中应发挥补充作用。制定允许企业年金以及各种职业年金可以在证券市场投资，甚至是高比例投资的政策；可以资产证券化的方式，通过委托担保投资回报率较高的国家基础设施和重点项目；可在银行间债券市场直接购买政策性金融债、中国人民银行发行的央行票据、财政性基金或资产状况较好的金融机构担保的AA级以上信誉的企业债券等。

三是明确企业年金以及各种职业年金应该在其投资组合中配备一定比例的特种国债或普通国债等低风险产品。

这样，就可以形成社会保险基金政策的合理组合，确保社会保险基金投资风险的可控和收益的稳定，形成通过社会保险基金的有效投资运营分享经济社会发展成果的内在机制。

为规范社会养老保险基金投资运营行为，保证基金的安全和实现基金的保值增值，维护参保人的合法权益，促进社会养老保险制度的可持续发展，应根据国家有关法律、法规和国务院规定，制定社会养老保险基金投资运营办法。

社会养老保险基金投资运营应采取委托投资的方式，选择具备资格的专业投资机构，由具备资格的商业银行进行托管，设立投资运营管理委员会。经投资运营管理委员会授权的机构和投资机构、托管机构签定书面投资运营合同和托管合同，建立委托代理关系。

社会养老保险基金投资运营坚持安全第一的原则，严格控制投资范围和比例，根据资本市场的变化和社会养老保险基金投资情况，人力资源和社会保障部、财政部等部门可适当调整投资工具范围和比例限制。

社会养老保险基金投资要加强事先研判、事中控制和事后评估，严格控制风险。投资机构、托管机构应按照社会养老保险基金投资运营管理的要求，建立健全投资运营管理机制和风险控制制度。监督管理机构要加强对投资机构、托管机构的全过程监督。

（五）制定有中国特色的由商业银行向社会养老保险基金定向发行特种产品的投资政策

虽然政府在社会保险基金投资管理中可以发挥基础作用，也可以承担起社会保险基金保值增值的主要责任，但政府也是有限政府，政府信用也是有限的。特别是随着基金规模的不断扩大，如果政府承担基金保值增值的责任过大，会影响到政府特种国债政策的制定和政策的可持续性。

在市场经济条件下，除银行存款外，如果能利用仅次于政府信用的商业银行信用，更有效地发挥商业银行在社会保险基金保值增值中的作用，制定商业银行向社会保险基金定向发行特种产品和社会保险基金可以投资特种产品的政策，将是一种更理想的、成本更低、能实现政府、银行和参保人多赢的政策。为此，可制定商业银行向社会保险基金定向发行类似于协议存款的低风险、高收益的特种产品，同时允许社会统筹帐户基金和个人帐户基金购买商业银行的信用，直接投资商业银行特种产品这样信用仅次于特种国债或普通国债等低风险产品。而基金的投资管理则由商业银行按收益最大化的原则进行。

（六）制定向社会保险个人帐户基金发行特别国债的稳健投资政策

制定向社会保险个人帐户基金发行特别国债的政策，是完善有中国特色社会保障基金投资运营制度的重要内容，也是政府在社会保障制度建设中承担基金保值增值责任的重要方式。

探索按照不低于基金规模60%进行基础设施和定向超长期特种国债投资政策，实现社会保险基金投资与中国工业化、信息化、城镇化、农业现代化四化同步发展的协同效应。中国社会保险基金的投资方向，如果能够与经济发展基础设施建设，与信息化建设的战略投资项目高度关联，无疑能够实现社保基金投资与实体经济发展同步增长。那么，社会保险基金就具有坚实的物质基础和经济基础，可以为有效应对人口老龄挑战，建立更可靠的社会保障体系赢得战略主动。这应该是中国社会保险基金投资管理面临的一次难得的历史机遇，需要紧紧抓住，顺势而为，加快完善社会保险基金投资运营制度。

九、组建中国社会保险基金投资研究院

根据国家社会保险基金投资运营政策制度，组建中国社会保险基金投资研究院，负责研究社会保险基金的投资政策、投资规划、投资领域、投资方式、投资方向、投资绩效评估、投资风险评估、人才培训，为社会保险基金保值增值、实现社会保险基金的安全、高效营运提供智力支撑。